The influence of corporate governance on institutional investment decisions

In this work, we investigate if and to what extent firm-wide governance practices drive institutional investment decisions. Additionally, we inquire whether firm-wide governance and country-level protection for minority investors are to some extent substitutable. Due to their role of minority shareholders, which entails information asymmetry and agency costs, we argue that institutional investors shall screen companies basing on some specific governance practices, such as CEO duality, board independence, board size, insider ownership and others. Differently from previous literature, we gather a number of disaggregated governance variables, never present at the same time in existing works, and conduct an econometric analysis using them for explaining institutional ownership. Additionally, we elaborate an original classification for institutional investors, and investigate whether governance preferences depend on investor type, investment style, portfolio turnover and active/passive management. By and large, we find that governance practices are indeed significant in driving investment decisions. Further, empirical evidence suggests that investors do not seek overly protective governance structures, but rather appreciate lean but sound systems. Overly large boards, spending too much time after inconclusive meetings, and built on a multi-layer fashion (two-tier) are perceived as an hindrance to fast decision making. Nonetheless, investors still care about governance being effective: companies with a higher degree of BoD independence, equity incentives in place, and where the roles of CEO and Chairman are decoupled, are more likely to be attractive for institutional investments. Finally, we observe some substitution effect between firm-level and country-level protection, different for leanness (tier-structure, and board size), and soundness variables (board independence, CEO duality, the percentage of executives holding shares, and insider ownership). Namely: (i) in countries where minority protection is below average, institutional investors assign greater importance to those variables indicating a sound governance system, and less importance to those indicating leanness; (ii) by contrast, in countries where minority protection lies above the average, institutions put greater attention on leanness indicators, and less on those indicating soundness. As financial markets become more competitive and increasingly important in the funding of enterprises, and institutional investors sway resources towards firm with desirable governance features, the role of corporate governance grows beyond being a simple requirement for accessing external funds. Rather, it turns to be a crucial factor for the financial side of the business, potentially becoming an important source of competitive advantage.

In questo lavoro, indaghiamo se, e in quale misura, le pratiche di governance a livello di impresa influenzino le scelte di portafoglio degli investitori istituzionali. Inoltre, studiamo se esista sostituibilità tra le caratteristiche di governance delle singole imprese e il livello di protezione degli azionisti di minoranza a livello Paese. A causa del loro ruolo di azionisti di minoranza, con annessi i relativi problemi di asimmetria informativa e costi di agenzia, sosteniamo che gli investitori istituzionali scelgono le aziende in cui investire basandosi, tra le altre cose, sulla valutazione di alcune variabili di governance specifiche. Per esempio: la coincidenza tra le figure di Presidente e Amministratore Delegato, il grado di indipendenza e la dimensione del Consiglio di Amministrazione, le partecipazioni azionarie del management, ed altre. Diversamente dalla letteratura passata, raccogliamo una serie di variabili di governance disaggregate – mai presenti allo stesso tempo nelle ricerche esistenti – e conduciamo su di esse un’analisi econometrica per spiegarne la correlazione con gli investimenti istituzionali. Inoltre, elaboriamo una classificazione originale per gli investitori istituzionali, nel tentativo di comprendere se le preferenze di governance dipendano da alcune loro caratteristiche, quali: il tipo di investitore, lo stile di investimento, il tunover di portafoglio e una gestione attiva/passiva. In generale, rileviamo che le pratiche di corporate governance giocano effettivamente un ruolo significativo nelle scelte di portafoglio. Inoltre, l’evidenza empirica suggerisce che gli investitori istituzionali non ricercano sistemi di governance eccessivamente protettivi, quanto sistemi snelli ma efficaci. CdA sovradimensionati, che perdano troppo tempo in incontri inconclusivi, e caratterizzati da una struttura dualistica, sono ritenuti inefficaci ai fini di processi decisionali efficienti. Nonostante ciò gli investitori sono comunque interessati ad una governance efficace: aziende con una maggiore percentuale di direttori indipendenti, sistemi di incentivazione per il management e con ruoli di Presidente e Amministratore Delegato disaccoppiati, attraggono in media una quota maggiore di investimenti istituzionali. Infine, rileviamo che il grado di sostituibilità tra governance d’impresa e protezione degli azionisti di minoranza a livello Paese varia a seconda che si considerino variabili di snellezza (struttura del board e dimensioni del board) o di efficacia (numero di indipendenti, coincidenza tra Presidente e Amministratore Delegato, percentuale di esecutivi aventi partecipazioni nell'impresa e quantità di capitale detenuta dal management). In particolare, (i) in Paesi dove la protezione degli azionisti di minoranza è in inferiore alla media, le variabili che determinano efficacia assumono maggiore importanza, a scapito di quelleche determinano snellezza; (ii) viceversa, in Paesi dove la protezione degli azionisti di minoranza è in superiore alla media, le istituzioni pongono maggiore attenzione agli indicatori di snellezza, piuttosto che a quelli di efficacia. In mercati finanziari sempre più competitivi e importanti per il finanziamento delle imprese, gli investitori istituzionali fanno da padroni, muovendo le risorse finanziarie verso aziende con caratteristiche di governance a loro gradite. In questo contesto, la corporate governance non è più solamente un mero requisito per accedere a fonti di finanziamento esterne. Al contrario, essa si rivela un fattore cruciale nel finanziamento del business, diventando un potenziale fattore di vantaggio competitivo.