Opportunities of the dematerialization regime for open-ended funds in Italy

This Thesis work contains a detailed analysis of the Italian asset management industry. In particular, the topic is related to the assessment of the dematerialization opportunities for open-ended funds as a way to overcome the inefficiencies affecting the sector by starting from the original work in 2008-2009 by Consob and Banca d’Italia entitled: “Gestione accentrata in regime di dematerializzazione delle quote dei fondi aperti”. By adopting a mixed qualitative framework, including both a mere literature review approach and empirical activities in the form of surveys to various experts of the industry, it has been possible to understand the different views of the actors involved, from SGRs, placement banks and custodian banks on one side, to the central depository (Monte Titoli) on the other. It is a relevant topic as open-ended funds represent the most accessible investment instrument for retail investors who are the weakest customer segment from a financial wealth viewpoint. The results show that the eventual adoption of the dematerialization regime to centralize the custody of mutual funds within Monte Titoli – making these instruments as equivalent to equity shares and bonds – has never been and will not be, in the near future, the preferred solution by the industry. It is true that it would be the perfect tool, from a theoretical and legal perspective, to overcome the quotes’ portability problem which, representing the most inefficient part of the sector, forces the investor to exit the investment when switching from one bank to another, as it is currently unfeasible to transfer the funds quotes if the new placement bank cannot sell that fund produced by a specific SGR (taking into account that the asset management company establishes placement agreements with distributors to effectively sell its own products). The same conclusion can be drawn for the quotation of mutual funds on a regulated market, for which the dematerialization is the starting point. Even though they would enable the saver to choose among a wider range of securities, the problem is represented by the low level of financial literature of Italian retail clients, with plausible negative effects on the financial stability of the system. Considering that the “as is” distribution network model - with the remuneration of distributors through rebates – is the most suitable mechanism for the Italian context (despite inducements can be perceived as an inefficiency), it would be interesting for the future to deep dive on the blockchain application to tokenize the funds quotes to assess the efficiency impacts on the actors and the entire system.

Il seguente lavoro di Tesi parte dal documento originario di Consob e Banca d’Italia, risalente al 2008-2009, sul tema della: “Gestione accentrata in regime di dematerializzazione delle quote dei fondi aperti”, con l’obiettivo di ripetere l’analisi al giorno d’oggi. Il position paper era stato realizzato per definire una soluzione per superare le inefficienze dell’industria del risparmio gestito italiana. Per fare ciò, è stato utilizzato un framework prettamente qualitativo e incentrato sulla combinazione di una pura analisi della letteratura, affiancata dalla realizzazione di interviste a vari esperti del settore, con ruoli diversi e facente parte di tipologie differenti di istituzioni finanziarie, dalle SGR passando per le banche collocatrici, le banche depositarie fino al depositario centrale (Monte Titoli). Il risultato è che le assunzioni dell’epoca sono ancora abbastanza valide, anche se sono stati registrati dei miglioramenti in termini di regime fiscale e regolamentazione. Nonostante il sistema sia ancora migliorabile, risulta più efficiente rispetto a vent’anni fa grazie all’adozione di linee guida per la standardizzazione dell’operatività dell’industria, soluzione proposta dalle autorità e preferita a discapito della dematerializzazione (il comportamento delle stesse autorità ha contribuito all’evolversi dei fatti). La dematerializzazione, che rappresenta la “conditio sine qua non” per la quotazione dei fondi aperti sul mercato, non ha riscontrato il successo auspicato a causa dei dirompenti impatti che avrebbe comportato. L’applicazione in sé dell’innovazione avrebbe oscurato il ruolo di custodia dei titoli svolto dalle varie banche depositarie, in favore di Monte Titoli. La quotazione, invece, causerebbe dei problemi sia alle SGR che ai distributori in quanto l’investitore (che avrebbe sì maggiori opportunità di scelta) si troverebbe autonomo e indipendente nella strategia di investimento, nonostante la scarsa conoscenza finanziaria dei risparmiatori italiani. La conseguenza è che il modello attuale delle reti distributive, dove i collocatori percepiscono una remunerazione (incentivo) dalle SGR, nonostante possa essere percepito come un’inefficienza gravante sull’investitore finale, risulta essere la soluzione migliore per il contesto italiano in quanto permette alle case di gestione di appoggiarsi ai distributori per vendere i prodotti e ai clienti di usufruire della consulenza dei collocatori (il cui costo è inferiore o uguale rispetto ai consulenti indipendenti in caso di quotazione). In futuro, sarà interessante capire se la blockchain possa efficientare ulteriormente l’industria attraverso la tokenizzazione delle quote.