An empirical study of hedge fund activism in Europe

Shareholder activism has become a permanent fixture in the global economy, influencing corporate policies and governance to maximize shareholder value. While historically concentrated in the US, activism has gained traction in Europe, with hedge funds playing a dominant role in driving corporate change. Despite its growing prevalence, limited research has explored the impact of hedge fund activism in the European context, particularly in comparison to the well-documented effects in the US. This study aims to address this gap by examining the short-term and long-term effects of hedge fund activism on stock performance of European firms. It begins with an exploration of the historical evolution, theoretical foundation, and defining elements of shareholder activism, such as activist investor types, campaign objectives, and target characteristics, before transitioning to an empirical examination of its market impact. Using a multi-level event study, this research analyses 342 hedge fund-led activist campaigns in Europe from 2016 to 2022. Using a country-specific market model, short-term market reactions to activism announcements are measured through cumulative abnormal returns within multiple event windows. Additionally, sub-samples based on firm size, campaign objectives, and regional corporate governance systems are created to further investigate short-term effects. Long-term stock performance is evaluated using value-weighted calendar-time portfolios, where abnormal returns in the first and second post-activism years are measured against a six-factor model. Findings indicate that European activist campaigns generate a 6.97% cumulative abnormal return over the 41-day window, and a 3.21% immediate return over the three-day window centred on the announcement date. Small-cap firms experience the highest abnormal returns, while large-cap firms react weakly. Firms in the British Isles record the strongest positive market reaction, followed by Northern Europe, while Southern Europe shows muted responses. Campaigns targeting the sale of target company and M&A transactions yield the highest abnormal returns, while governance-related activism results in the lowest returns. Regarding the long-term impact, abnormal returns are small and insignificant in both periods, with values of 0.94 basis points in the first year and 0.15 basis points in the subsequent year. This means that once activism is disclosed, the market efficiently incorporates the new information into stock prices, without overreaction and subsequent mean reversion.

L’attivismo degli azionisti è diventato una presenza stabile nell’economia globale, influenzando le politiche aziendali e la governance per massimizzare il valore per gli azionisti. Sebbene storicamente concentrato negli Stati Uniti, l’attivismo ha guadagnato terreno in Europa, con gli hedge fund che svolgono un ruolo dominante nel guidare il cambiamento aziendale. Nonostante la crescente diffusione del fenomeno, poche ricerche hanno analizzato l’impatto dell’attivismo degli hedge fund nel contesto europeo, specialmente in confronto agli effetti ben documentati negli Stati Uniti. Questo studio mira a colmare questa lacuna esaminando gli effetti di breve e lungo termine dell’attivismo degli hedge fund sulla performance azionaria delle imprese europee. La ricerca inizia con un’analisi dell’evoluzione storica, delle basi teoriche e degli elementi chiave dell’attivismo degli azionisti, come le tipologie di investitori attivisti, gli obiettivi delle campagne e le caratteristiche dei target, per poi passare a un’analisi empirica del suo impatto sul mercato. Utilizzando uno studio di eventi multilivello, questa ricerca analizza 342 campagne di attivismo guidate da hedge fund in Europa tra il 2016 e il 2022. Attraverso un modello di mercato specifico per paese, le reazioni di breve termine all'annuncio di un intervento attivista sono misurate tramite rendimenti anomali cumulati in diverse finestre temporali. Inoltre, per esaminare più approfonditamente gli effetti di breve termine, sono analizzati sotto-campioni basati su dimensione dell’impresa target, obiettivi della campagna e sistemi di corporate governance a livello regionale. La performance azionaria di lungo termine è valutata attraverso portafogli ponderati per il valore nel tempo, dove i rendimenti anomali nei primi due anni successivi all’attivismo sono misurati rispetto a un modello a sei fattori. I risultati indicano che le campagne attiviste in Europa generano un ritorno anomalo cumulato del 6,97% nella finestra di 41 giorni e un ritorno immediato del 3,21% nella finestra di tre giorni centrata sulla data dell'annuncio. Le aziende a bassa capitalizzazione ottengono i rendimenti anomali più elevati, mentre le aziende a elevata capitalizzazione mostrano reazioni più deboli. Le imprese nelle Isole Britanniche registrano le reazioni di mercato più positive, seguite dall’Europa settentrionale, mentre nell’Europa meridionale le risposte sono più attenuate. Le campagne mirate alla vendita dell'azienda target e alle operazioni di M&A generano i rendimenti anomali più elevati, mentre l’attivismo focalizzato sulla governance aziendale porta ai rendimenti più bassi. Per quanto riguarda l’impatto di lungo termine, i rendimenti anomali risultano bassi e statisticamente non significativi in entrambi i periodi analizzati, con valori pari a 0,94 punti base nel primo anno e 0,15 punti base nel secondo anno. Questo significa che, una volta reso pubblico l’intervento attivista, il mercato incorpora efficientemente la nuova informazione nei prezzi azionari, senza eccessive reazioni o successive inversioni alla media.