Venture capital e performance delle giovani imprese high-tech : analisi del rapporto di causalità con focalizzazione sul ruolo dei brevetti

New high-tech companies, also known as NTBFs (New Technology Based Firms), are young enterprises born from research development in high technology sectors. If economists and policy makers have recognized the important role these business ventures play in a country’s economic growth and innovation, the survival of NTBFs in their first years of life is being put at risk by the difficulty in accessing external financing and particularly bank credit. These difficulties depend for a large part on the inability of traditional financial intermediaries to evaluate the risk associated with these business projects due to significant information asymmetries. From this point of view, venture capital investments have turned out to be fundamental operators in the survival and development of these young enterprises. In addition to investing in the business’ capital, these investors actively participate in the company’s management, supplying resources, abilities and best practices. This thesis proposes an analysis of the relationships between NTBFs and venture capitalists, with deeper insight into the role that patents play in the various phases of the financing process. The first hypothesis is that the companies’ patent portfolios act as signals that certify quality during the investors’ screening phase. This hypothesis is verified through a probit pooled model which aim’s to determine whether NTBFs characterized by a larger number of patents and/or a better quality of patents have a higher probability of receiving financing from these types of investors. On the other hand, the second set of hypotheses regards the causal relationship between a company’s performance and institutional investment. In this case, the aim is to determine if, after their investment, venture capitalists are able to use the companies’ patent portfolios to increase their performance. At the same time, answering this second question allows us to clarify whether or not the investors play an active role in determining a company’s performance, or if, on the contrary, they limit themselves to selecting the best projects without contributing any additional value. The estimates obtained confirm part of the hypothesis formulated regarding the signaling role of the patents. In more detail, the analysis reveals that companies with a higher number of patents (whether already obtained or pending) and patents that are legally valid in a higher number of countries, have a relatively increased probability of obtaining financing from venture capital investors. As far as concerns the second set of hypotheses, the results highlight the fact that the NTBFs financed by these types of institutional investors show a superior increase in performance and efficiency than other businesses in the market. This difference doesn’t seem to depend significantly on the features of the patent portfolio for which the NTBFs were selected, a fact that confirms the importance of investors in the success of the financed enterprises. However, some features seem to explain the previously revealed performance-gap if they are compared with the presence of venture capital investors. In the first years of an investment, the interaction between venture capital and higher quality patents (particularly those with a higher number of passive citations and oppositions) significantly explains the increased growth in performance that distinguish portfolio companies. The results obtained can be explained by the double role of coaching and financing of venture capital investors. In particular, if the available financial resources allow the NTBFs to best take advantage of their developed patents in their first years, in the medium term the performance gap may be explained by other factors such as the managerial know how supplied by institutional investors

Le nuove imprese tecnologiche o NTBFs (New Technology Based Firms) sono giovani imprese che nascono dallo sviluppo di attività di ricerca in settori ad alta tecnologia. Se l’importanza che queste realtà imprenditoriali ricoprono per la crescita economica e l’innovazione di un paese è stata ampiamente riconosciuta da economisti e policy makers, la sopravvivenza delle NTBFs, nei primi anni di vita, è messa a repentaglio dalle difficoltà di accesso ai finanziamenti esterni ed in particolare al credito bancario. Queste difficoltà dipendono, in gran parte, dall’incapacità degli intermediari finanziari tradizionali di valutare il rischio associato ai progetti imprenditoriali a causa delle forti asimmetrie informative. Gli investitori di venture capital, da questo punto di vista, si sono rivelati essere operatori fondamentali per la sopravvivenza e lo sviluppo di queste giovani imprese. Essi, infatti, oltre ad investire nel capitale dell’impresa, partecipano in modo attivo alla gestione della stessa mettendo a disposizione risorse, competenze e best practices. Questa tesi propone un’analisi del rapporto tra NTBFs ed investitori di venture capital approfondendo il ruolo dei brevetti nelle diverse fasi del processo di finanziamento. La prima ipotesi è che il portafoglio brevetti delle imprese svolga un ruolo segnaletico che ne certifica la qualità durante la fase di screening da parte degli investitori. Quest’ipotesi è verificata indagando, attraverso l’utilizzo di un modello econometrico di tipo probit pooled, qualora le NTBFs caratterizzate da un numero maggiore di brevetti e/o brevetti di maggiore qualità abbiano una maggiore probabilità di ricevere un finanziamento da questa tipologia di investitori. Il secondo set di ipotesi riguarda, invece, la relazione causale tra performance delle imprese ed investimento istituzionale. L’obiettivo, in questo caso, è quello di determinare se gli investitori di venture capital, a seguito dell’investimento, siano capaci di sfruttare il portafoglio brevetti delle imprese finanziate al fine di incrementarne le performance. Rispondere a questo secondo interrogativo, allo stesso tempo, permette di chiarire se gli investitori svolgano un ruolo attivo nel determinare le performance delle imprese oppure se, al contrario, si limitino a selezionare i progetti migliori senza somministrare alcun valore aggiunto. Le stime ottenute confermano, in parte le ipotesi, formulate sul ruolo segnaletico dei brevetti. Più in dettaglio, dall’analisi emerge che le imprese con all’attivo un numero maggiore di brevetti (sia acquisiti che pending) e brevetti con validità legale in un maggior numero di paesi hanno una probabilità relativamente più alta di ottenere un finanziamento da investitori di venture capital. Per quanto riguarda invece il secondo set di ipotesi, i risultati mettono in evidenza che le NTBFs finanziate da questa tipologia di investitori istituzionali manifestano performance di crescita e di efficienza superiori alle altre imprese del mercato. Questa differenza non sembra dipendere in modo significativo dalle caratteristiche del portafoglio brevetti per le quali le NTBFs sono state selezionate, fatto che conferma l’importanza degli investitori per il successo delle imprese finanziate. Gli attributi del portafoglio brevetti, tuttavia, sembrano spiegare il performance-gap rilevato in precedenza se messe in relazione con la presenza degli investitori di venture capital. Nei primi anni dell’investimento, l’interazione tra venture capital e brevetti di maggiore qualità (in particolare quelli con un maggior numero di citazioni passive ed opposizioni) spiega infatti, in modo significativo, le performance di crescita superiori che contraddistinguono le portfolio companies. I risultati ottenuti possono essere interpretati alla luce del duplice ruolo di coaching e financing che questa tipologia di investitore istituzionale ricopre. In particolare, una possibile spiegazione è che mentre nei primi anni di vita le risorse finanziare messe a disposizione permettono alle NTBFs di sfruttare al meglio i brevetti sviluppati, nel medio termine emergono invece altri fattori di maggiore rilevanza come il know how manageriale fornito dagli investitori alle imprese finanziate.